贵州茅台600519：直销占比提升至34%营销改革效果初显

业绩增速达近两年来新高，利润率和费效比稳步提升2022Q1公司营收323.0亿元，归母净利润172.5 亿元，业绩超此前预告指引2022Q1 公司毛利率92.4%，净利率55.6%，利润率提升一方面得益于产品结构升级和直销占比提升，另一方面也与费用投放效率提升和税金率下降有关，其中销售费用率1.6%，营业税金率13.4%2022Q1 末预收款92.6亿元维持高位，为2022Q2 奠基 茅台酒和系列酒提价放量，直销占比快速提升分产品看，2022Q1 茅台酒收入288.6 亿元，占比89.4%，飞天投放量微增，主要受益非标酒显著提价增量，2021 年3 月以来飞天之外茅台酒全线提价，系列酒收入34.3 亿元，受益2021 年1 月几大系列酒单品提价约10—15%，和2022 年茅台1935 上市带来增量分渠道看，2022Q1 批发渠道收入214.0 亿元，直销渠道收入108.9 亿元，占比33.7%，得益于营销改革推进，例如2022年1 月起非标部分经销商配额改从直营店提货 需求韧性支撑基本面，新电商平台上线有望贡献业绩增量疫情反复背景下茅台需求展现强韧性，渠道反馈4 月回款顺利完成，当前回款进度达40%+i 茅台平台3 月31 日上线以来，每日供酒稳定在25000—26000瓶，其中珍品茅台占比约20%，虎年生肖500ml 占比约57%，虎年生肖375ml*2占比约3%，茅台1935 占比约20%，以出厂价口径测算得当前含税收入约12亿元当下茅台酒和系列酒势头不减，营销体系改革步步推进，未来改革红利有望逐步释放，龙头成长空间和业绩确定性彰显 风险提示:宏观经济波动，疫情大面积反复，营销改革推进不及预期 投资建议:看好公司长期成长性和确定性，维持买入评级考虑公司直营占比快速提升拉动整体利润率增长，略上调2022—2023 年盈利预测并新增2024 年盈利预测，预计2022—2024 年EPS 为50.07/59.26/68.74元，当前股价对应PE 为35/29/25x，维持买入评级

2021Q3营业收入/净利润同增9.9%/14%，维持平稳增长节奏。今年以来，茅台酒表现稳健amp;系列酒加速增长，直销占比持续提升，全年实现经营目标确定性强。新董事长上任后，期待公司加速市场化改革，看好公司长期投资价值。

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